Тезисно
• Банк Японии придерживался ультрамягкой политики стимулирования экономического роста.
• Базовая процентная ставка в Японии составляет -0,1% уже семь лет.
• Банк Японии скорректировал лимит доходности десятилетних государственных облигаций, который теперь является скорее ориентиром, чем правилом.
• Курс иены упал до 151 йены за доллар, что стало самым низким показателем за последние десятилетия.
• Банк Японии повысил свои прогнозы по базовой инфляции на ближайшие три года.
Несмотря на то, что центральные банки в других странах в последние годы повысили процентные ставки, Банк США придерживался своей ультрамягкой политики, призванной стимулировать экономический рост. Базовая процентная ставка в Японии находится на уровне -0,1%, где она находилась на протяжении семи лет. А 31 октября, несмотря на растущее давление, банк решил просто изменить лимит доходности десятилетних государственных облигаций. Потолок доходности в 1%, для защиты которого банк совершает огромные покупки облигаций, теперь является ссылкой, а не правилом. Действительно, доходность эталонных облигаций составляет 0,95%, что является самым высоким показателем за последние десять лет.
После заявления банка США курс иены упал до 151 иены за доллар, самого низкого уровня за последние десятилетия. Инфляция, долгое время находившаяся в состоянии покоя, уже не так низка – Банк Японии повысил прогноз «базовой» инфляции на следующие три года. Многие аналитики ожидают, что центральный банк раз и навсегда прекратит свою политику контроля над кривой доходности в начале следующего года и поднимет процентные ставки к апрелю. Но даже когда банк Японии, наконец, повысит процентные ставки, это, скорее всего, будет лишь на долю процентного пункта, а это означает , что разрыв между доходностью японских облигаций и доходностью остального мира останется огромным, что будет иметь серьезные последствия для экономики.
Чтобы понять почему, рассмотрим влияние минимальных процентных ставок в Японии и продолжающихся интервенций с целью снижения доходности облигаций. Низкие ставки внутри страны породили спрос на иностранные активы, поскольку инвесторы стремятся получить более высокую прибыль. В прошлом году доход от зарубежных инвестиций Японии составил $269 млрд больше, чем был получен зарубежными инвесторами в Японии, что является крупнейшим в мире профицитом, эквивалентным 6% японского ВВП. Огромный разрыв между доходностью облигаций в Японии и в остальном мире теперь представляет опасность как для японских инвесторов, купивших иностранные облигации, так и для глобальных эмитентов, которые извлекли выгоду из японского обычая.
Опасность особенно очевидна для крупнейших финансовых компаний Японии, которые делают крупные инвестиции за рубежом. Стоимость хеджирования зарубежных инвестиций зависит от разницы между краткосрочными процентными ставками двух участвующих валют. Краткосрочные процентные ставки в Америке более чем на пять процентных пунктов выше японского эквивалента, а разрыв превышает доходность в 4,8% по десятилетним американским государственным облигациям. Это означает, что японские покупатели теперь несут гарантированные убытки при покупке долгосрочных облигаций в долларах и хеджировании своих рисков. Именно поэтому в прошлом году страховщики жизни страны, которые являются одними из учреждений, наиболее стремящихся хеджировать свои валютные риски, выбросили иностранных облигаций на 11,4 трлн йен (87 млрд долларов США).
Огромный разрыв между краткосрочными процентными ставками означает, что у японских инвесторов теперь более ограниченные возможности. Один из них — продолжать покупать за границей, но с большим риском. Meiji Yasuda Life Insurance и Sumitomo Life, каждая из которых в прошлом году владела активами на сумму более 40 трлн иен, заявляют, что увеличат покупки зарубежных облигаций, не хеджируясь от внезапных колебаний валютных курсов, по сути делая ставку на внезапный рост иены. Компании по страхованию жизни обычно консервативны, но чем дольше сохраняется огромный разрыв в процентных ставках, тем больше у них будет стимула идти на риск.
Между тем, рост доходности долгосрочных японских облигаций, которая наверняка вырастет еще больше, если Банк Японии откажется от контроля над кривой доходности, может побудить местных инвесторов вернуть свои деньги домой. 40-летние облигации Японии предлагают доходность в 2,1% — этого достаточно, чтобы сохранить капитал инвесторов, даже если банк достигнет целевого показателя инфляции в 2%. Мартин Уэттон из банка Westpac говорит, что эта перспектива должна обеспокоить фирмы и правительства в Америке и Европе, привыкшие к ненасытному аппетиту японцев к своим облигациям.
В таком сценарии источник спроса превратится в источник давления на финансирование западных фирм и правительств. Тогда иена может вырасти, поскольку японские инвесторы продадут долги в иностранной валюте и сделают новые инвестиции внутри страны. Боб Мишель из JPMorgan Asset Management предупреждает о десятилетии репатриации капитала.
Приток японского капитала в остальной мир, возникший в течение десятилетия мягкой денежно-кредитной политики во всем мире, похоже, сократится. Почувствуют ли возникшую боль местные финансовые учреждения, иностранные эмитенты облигаций или и то, и другое, станет яснее в ближайшие месяцы. Уже ясно, что это кто-то почувствует.