• Коллективная мудрость инвесторов и трейдеров не позволяет предсказать направление процентных ставок.
• Рынок процентных ставок сейчас движется вместе с ФРС, а не против нее, благодаря снижению инфляции.
• Вероятность того, что ставки могут оставаться на прежних уровнях, остается высокой, даже если игнорировать политический фон.
• Центральные банки сталкиваются с опасностью слишком раннего смягчения денежно-кредитной политики и возвращения инфляции.
У рынка процентных ставок есть грязный секрет, который практикующие специалисты называют «волосатым графиком». Его основной частью является процентная ставка Федеральной резервной системы, которая отображается толстой линией в зависимости от времени на оси X. От этого ствола отходят волоски: более слабые линии, показывающие будущую траекторию процентных ставок, которую рынок в совокупности ожидает в каждый момент времени. Таблица оставляет у вас две мысли. Во-первых, кто-то попросил математика нарисовать морское чудовище. Во-вторых, коллективная мудрость некоторых из самых опытных инвесторов и трейдеров в мире абсолютно ужасна в предсказании того, куда пойдут процентные ставки.
Поскольку в 2021 году инфляция начала расти, эти прогнозы по большей части оказались ошибочными в одном и том же направлении. Они либо недооценили готовность ФРС повысить ставки, либо переоценили, насколько быстро она начнет их снижать. Так что же делать с тем фактом, что рынок процентных ставок снова рассчитывает на быстрое смягчение денежно-кредитной политики?
На этот раз все по-другому, и в важном смысле. Год назад инвесторы, делавшие ставку на то, что ставки скоро будут снижены, боролись с ФРС, чьи органы, устанавливающие ставки, не предполагали ничего подобного. Затем, в декабре, центральный банк изменил курс. Сейчас обсуждается снижение ставок, заявил Джером Пауэлл, председатель совета директоров, в то время как официальные лица прогнозируют три из них (или на 0,75 процентного пункта) в 2024 году. Рынок пошел дальше, установив цену в пять или шесть раз до конца года. Однако сейчас он движется вместе с ФРС, а не против нее. Г-н Пауэлл, в свою очередь, может свободно издавать голубиные звуки, поскольку инфляция значительно снизилась. Потребительские цены выросли всего на 3,4% за год до декабря по сравнению с 6,5% годом ранее.
Однако последние несколько лет показали, насколько инвесторы готовы поверить в грядущие сокращения и как часто они ошибались. И поэтому стоит задуматься, не совершают ли они снова ту же ошибку. Как оказалось, мир, в котором ставки остаются высокими в течение длительного времени, все еще слишком легко представить.
Начнем с причин дефляции на сегодняшний день. Нет никаких сомнений в том, что быстрый рост процентных ставок сыграл свою роль, но затухание шоков предложения, которые в первую очередь привели к росту цен, вероятно, было более важным. Перепутанные цепочки поставок были распутаны, заблокированные рабочие снова присоединились к рабочей силе, а взлетевшие цены на энергоносители снова упали на землю. Другими словами, отрицательные шоки предложения сменились положительными, охлаждая инфляцию даже при восстановлении экономического роста.
Однако сейчас эти позитивные потрясения сами по себе угасают. Цепочки поставок, однажды распутанные, уже не смогут стать распутанными. Уровень экономической активности в Америке – доля людей в рабочей силе – увеличился с 60% в апреле 2020 года до 63% в августе прошлого года, но с тех пор перестал расти. Между тем, цены на энергоносители перестали падать в начале прошлого года. А эскалация насилия на Ближнем Востоке, где Америка и Израиль рискуют еще больше втянуться в конфликт с доверенными лицами и союзниками нефтедобывающего Ирана, все же может привести к тому, что цены снова начнут расти. Все это оставляет денежно-кредитной политике дополнительную работу, если инфляция продолжит снижаться.
В то время как уровень участия в экономике Америки перестал расти, заработная плата продолжала расти. По данным ФРБ Атланты, в четвертом квартале 2023 года средний почасовой заработок был на 5,2% выше, чем годом ранее. С поправкой на инфляцию это значительно превышает долгосрочный годовой темп роста производительности труда, который составил немногим более 1% после мирового финансового кризиса 2007-09 годов. Разрыв между ростом заработной платы и производительности будет, при прочих равных условиях, продолжать способствовать росту цен. Для ФРС это затрудняет оправдание снижения ставок.
Таким образом, вероятность того, что ставки могут оставаться высокими, вполне вероятна, даже если игнорировать политическую подоплеку. В год выборов это роскошь, которой нет у центральных банков. Опасность слишком раннего смягчения денежно-кредитной политики и возобновления инфляции, как это произошло в 1970-х годах, уже нависла над ФРС. Во время президентской кампании с участием Дональда Трампа слишком быстрое снижение ставок могло иметь еще более серьезные последствия. Неизбежно разгорятся крики о том, что чиновники отказались от своего мандата в попытке накачать экономику, угодить избирателям и не допустить Трампа к власти.
И г-н Трамп вполне может победить, и в этом случае он, вероятно, будет добиваться снижения налогов за счет дефицита, что еще больше усилит инфляционное давление и вынудит ФРС поднять ставки. Такой сценарий по-прежнему остается скорее спекулятивной фантастикой. Это определенно не то, чего ожидают инвесторы. Но когда вы посмотрите на их прогнозы, это вряд ли вас утешит.