Когда ФРС перестанет сокращать свой баланс?

Тезисно

• ФРС планирует завершить сокращение своего баланса к 2025 году.

• Goldman Sachs ожидает, что изменение баланса указывает на стабилизацию процентных ставок.

• Сокращение баланса ФРС может привести к повышению стоимости инвестиций для правительства и бизнеса США.

• Дальнейшее сокращение баланса станет более сильным из-за ускорения предложения долга США.

Поскольку цикл повышения процентных ставок ФРС подходит к концу, процесс сокращения ее баланса также привлек большое внимание.

Федеральная резервная система официально объявила на заседании FOMC в мае прошлого года, что она начнет сокращать свой баланс 1 июня. По состоянию на 1 ноября процесс сокращения баланса ФРС длился 18 месяцев, и ее баланс сократился примерно на Доллар США достиг $7,8 трлн, снизившись примерно на 11,76%, из которых:

Запасы казначейских облигаций США сократились с 5770,8 млрд до 4872,6 млрд, снижение на 898,2 млрд, или 15,6%;

Позиции в долговых ценных бумагах федеральных агентств (которые сами по себе невелики) не изменились;

MBS упал с 2707,4 млрд до 2463,9 млрд, снижение на 244,9 млрд, или 9%;

Запасы казначейских облигаций США сократились с 5770,8 млрд до 4872,6 млрд, снижение на 898,2 млрд, или 15,6%;

Позиции в долговых ценных бумагах федеральных агентств (которые сами по себе невелики) не изменились;

MBS упал с 2707,4 млрд до 2463,9 млрд, снижение на 244,9 млрд, или 9%;

Итак, когда ФРС должна прекратить сокращать свой баланс?

19 ноября группа под руководством главного экономиста Goldman Sachs Яна Хациуса отметила в отчете, что сокращение баланса в 2022 году будет в основном завершено за счет сокращения банковских резервов, тогда как сокращение баланса в 2023 году будет в основном завершено за счет сокращения федерального бюджета. Резервный ночной обратный выкуп на счете RRP (можно понимать, как резервуар свободных средств небанковских учреждений) масштабируется до завершения.

Хациус считает, что, судя по цели ФРС, когда банковские резервы изменяются с « обильных » на « адекватные » , это также означает, что изменения в резервном предложении окажут умеренное влияние на краткосрочные процентные ставки, и FOMC может перестать сокращать свой баланс. лист.

Goldman Sachs рассчитал с помощью моделей, что краткосрочные процентные ставки начнут становиться более чувствительными к изменениям в резервах примерно в третьем квартале 2024 года, и ожидается, что к тому времени Федеральная резервная система начнет замедлять темпы сокращения баланса:

Ожидается, что в четвертом квартале 2024 года Федеральная резервная система сократит вдвое ежемесячный лимит просадки по казначейским облигациям с 60 до 30 миллиардов долларов США, а также вдвое сократит ежемесячный лимит просадки для ценных бумаг MBS (ценные бумаги, обеспеченные ипотекой) до 17,5 миллиардов долларов.

Ожидается, что в четвертом квартале 2024 года Федеральная резервная система сократит вдвое ежемесячный лимит просадки по казначейским облигациям с 60 до 30 миллиардов долларов США, а также вдвое сократит ежемесячный лимит просадки для ценных бумаг MBS (ценные бумаги, обеспеченные ипотекой) до 17,5 миллиардов долларов.

Goldman Sachs прогнозирует, что сокращение баланса ФРС завершится в первом квартале 2025 года, когда банковские резервы будут составлять 12-13% банковских активов (сейчас 14%), примерно $2,9 трлн (сейчас $3,3 трлн), а Баланс ФРС составляет около 22% ВВП (сейчас около 30% и около 18% в 2019 году).

Goldman Sachs заявил, что, согласно прогнозам модели, если Федеральная резервная система сократит свои запасы 10-летних казначейских облигаций США, эквивалентных 1% номинального ВВП единовременно и постоянно, это в целом будет соответствовать увеличению 10-летних казначейских облигаций США. Годовая доходность казначейских облигаций около 2бп. Таким образом, это сокращение баланса окажет общее влияние примерно на 25 б.п. на процентную ставку по 10-летним государственным облигациям, что должно быть немного ниже, чем эффект от повышения процентных ставок, и значительная часть воздействия сокращения баланса уже включен в рыночную цену облигаций.

Текущий ключевой риск заключается в том, что увеличение предложения долга США в 2024 году может привести к значительным колебаниям на рынке казначейских облигаций США, а во избежание колебаний валютного рынка может привести к тому, что Федеральная резервная система досрочно прекратит сокращение своего баланса.

Ожидается, что ФРС продолжит сокращать свой баланс и в будущем за счет уменьшения размера ON RRP.

Сокращение баланса ФРС в 2022 году будет главным образом вызвано сокращением банковских резервов, тогда как сокращение с 2023 года будет завершено за счет сокращения размера обратного выкупа «овернайт» ON RRP. и продолжит снижаться в 2024 году. Достигнув уровня, близкого к нулю в 2017 году, снижение баланса RRP составляет большую часть ожидаемого сокращения баланса ФРС в следующем году:

Наши данные показывают, что банковские резервы упали примерно с 4,3 трлн долларов США в 2021 году (что составляет около 19% банковских активов) до примерно 3,1 трлн долларов США в декабре 2022 года (что составляет 13,5% банковских активов).

В то же время масштабы обратного выкупа Федеральной резервной системой (поскольку небанковские учреждения не могут депонировать резервы в Федеральной резервной системе, но могут проводить операции ON RRP с Федеральной резервной системой), продажа активов ценных бумаг небанковскими учреждениями может (увеличение депозитов и, следовательно, резервов) увеличится в 2022 году, поскольку быстрый рост ставки по федеральным фондам заставляет вкладчиков обращаться к фондам денежного рынка в поисках более привлекательной доходности, а также по мере снижения в казначейских векселях увеличивает фонды денежного рынка. Переход к механизмам обратного репо.

К 2023 году ситуация изменилась: баланс резервов в 2023 году был относительно стабильным, а процессу сокращения баланса ФРС способствовало сокращение использования инструментов RRP.

Мы ожидаем, что к концу года остатки RRP сократятся более чем на 1,5 триллиона долларов до 936 миллиардов долларов.

Наши данные показывают, что банковские резервы упали примерно с 4,3 трлн долларов США в 2021 году (что составляет около 19% банковских активов) до примерно 3,1 трлн долларов США в декабре 2022 года (что составляет 13,5% банковских активов).

В то же время масштабы обратного выкупа Федеральной резервной системой (поскольку небанковские учреждения не могут депонировать резервы в Федеральной резервной системе, но могут проводить операции ON RRP с Федеральной резервной системой), продажа активов ценных бумаг небанковскими учреждениями может (увеличение депозитов и, следовательно, резервов) увеличится в 2022 году, поскольку быстрый рост ставки по федеральным фондам заставляет вкладчиков обращаться к фондам денежного рынка в поисках более привлекательной доходности, а также по мере снижения в казначейских векселях увеличивает фонды денежного рынка. Переход к механизмам обратного репо.

К 2023 году ситуация изменилась: баланс резервов в 2023 году был относительно стабильным, а процессу сокращения баланса ФРС способствовало сокращение использования инструментов RRP.

Мы ожидаем, что к концу года остатки RRP сократятся более чем на 1,5 триллиона долларов до 936 миллиардов долларов.

Goldman Sachs полагает, что, когда банковские резервы изменятся с «изобильных» на «адекватные», что также означает, что изменения в предложении резервов окажут умеренное влияние на краткосрочные процентные ставки, FOMC может прекратить сокращать свой баланс:

Чтобы определить, когда резервы и более широкие условия денежного рынка могут начать оказывать повышательное давление на краткосрочные ставки, мы используем цензурированную регрессионную модель, которая прогнозирует резервы как долю банковских активов, наши прогнозы предложения векселей и используют спрос инвесторов для краткосрочных целей. Срочное финансирование, представленное короткими позициями по фьючерсам на казначейские облигации, прогнозирует разницу между фактической ставкой ФРС по фондам и процентной ставкой ФРС по резервным остаткам (IORB).

Наша модель показывает, что краткосрочные процентные ставки начнут становиться более чувствительными к изменениям в резервах примерно в третьем квартале 2024 года, и мы ожидаем, что FOMC начнет рассматривать возможность изменения темпов сокращения баланса в это время, замедляя темпы сокращения баланса . в четвертом квартале 2024 года и перевод казначейских облигаций в Ежемесячный предел сокращения баланса Банка Китая был сокращен вдвое с 60 до 30 миллиардов долларов США, а месячный предел сокращения баланса MBS Securities был уменьшен вдвое с 35 миллиардов долларов США до 30 миллиардов долларов США. 17,5 миллиардов долларов.

Чтобы определить, когда резервы и более широкие условия денежного рынка могут начать оказывать повышательное давление на краткосрочные ставки, мы используем цензурированную регрессионную модель, которая прогнозирует резервы как долю банковских активов, наши прогнозы предложения векселей и используют спрос инвесторов для краткосрочных целей. Срочное финансирование, представленное короткими позициями по фьючерсам на казначейские облигации, прогнозирует разницу между фактической ставкой ФРС по фондам и процентной ставкой ФРС по резервным остаткам (IORB).

Наша модель показывает, что краткосрочные процентные ставки начнут становиться более чувствительными к изменениям в резервах примерно в третьем квартале 2024 года, и мы ожидаем, что FOMC начнет рассматривать возможность изменения темпов сокращения баланса в это время, замедляя темпы сокращения баланса . в четвертом квартале 2024 года и перевод казначейских облигаций в Ежемесячный предел сокращения баланса Банка Китая был сокращен вдвое с 60 до 30 миллиардов долларов США, а месячный предел сокращения баланса MBS Securities был уменьшен вдвое с 35 миллиардов долларов США до 30 миллиардов долларов США. 17,5 миллиардов долларов.

Goldman Sachs заявляет, что банковские резервы тогда будут составлять 12-13% банковских активов (сейчас 14%), около $2,9 трлн (сейчас $3,3 трлн), а на баланс ФРС будет приходиться около 22% ВВП (сейчас около $3,3 трлн). . составляет 30%, в 2019 году примерно 18%):

К тому времени общие активы Федеральной резервной системы сократятся до 6,5 триллионов долларов США к 2025 году, а масштаб сокращения баланса составит 2,5 триллиона долларов США; масштаб китайских облигаций сократится до 3,9 триллиона долларов США, а масштаб баланса сокращение составит $1,9 трлн, масштабы MBS сократятся до $1,9 трлн. Масштаб сокращения баланса составит $770 млрд.

К тому времени общие активы Федеральной резервной системы сократятся до 6,5 триллионов долларов США к 2025 году, а масштаб сокращения баланса составит 2,5 триллиона долларов США; масштаб китайских облигаций сократится до 3,9 триллиона долларов США, а масштаб баланса сокращение составит $1,9 трлн, масштабы MBS сократятся до $1,9 трлн. Масштаб сокращения баланса составит $770 млрд.

Каковы будут последствия сокращения баланса ФРС еще на 1,5 триллиона?

Аналитики отмечают, что в целом рынок до сих пор демонстрирует устойчивость, что связано с избытком денежных средств в мировой финансовой системе после эпидемии COVID-19. Но дальнейшее сокращение баланса в будущем станет более сложной задачей, поскольку процесс сокращения баланса может сопровождаться ускорением предложения долга США.

Ранее СМИ сообщили, что Федеральная резервная система планирует сократить свой баланс еще на $1,5 трлн к середине 2025 года. ослабевает. Это может привести к увеличению стоимости заимствований для правительства и бизнеса США и может нанести убытки многим инвесторам, которые ранее в этом году сделали большие ставки на то, что казначейские облигации США вырастут после завершения цикла повышения ставок.

Goldman Sachs весьма оптимистичен и по-прежнему ожидает, что будущее сокращение баланса ФРС окажет более умеренное влияние на процентные ставки, более широкие финансовые условия, экономический рост и инфляцию:

Наше практическое правило, выведенное из серии исследований, заключается в том, что единовременное и постоянное сокращение запасов 10-летних казначейских облигаций ФРС, равное 1% от номинального ВВП, приведет к увеличению доходности 10-летних казначейских облигаций примерно на 2 процентных пункта. базовая точка. Таким образом, сокращение баланса ФРС на 2,5 триллиона окажет повышательное давление на доходность 10-летних казначейских облигаций примерно на 20 базисных пунктов. Влияние должно быть немного ниже, чем эффект от повышения процентных ставок, и большая часть воздействия сокращения баланса уже учтена в рыночной цене облигаций.

Наше практическое правило, выведенное из серии исследований, заключается в том, что единовременное и постоянное сокращение запасов 10-летних казначейских облигаций ФРС, равное 1% от номинального ВВП, приведет к увеличению доходности 10-летних казначейских облигаций примерно на 2 процентных пункта. базовая точка. Таким образом, сокращение баланса ФРС на 2,5 триллиона окажет повышательное давление на доходность 10-летних казначейских облигаций примерно на 20 базисных пунктов. , влияние должно быть немного ниже, чем эффект от повышения процентных ставок, и большая часть воздействия сокращения баланса уже учтена в рыночной цене облигаций.

Однако некоторые люди отмечают, что, согласно исследованиям Федеральной резервной системы, сокращение баланса в основном влияет на срочность премии по долгосрочной доходности за счет изменения предложения долгосрочных ценных бумаг. Другими словами, сокращение баланса на $1,5 трлн в будущем может привести к увеличению доходности 10-летних облигаций США примерно на 35-40 б.п.

Если Федеральная резервная система за один раз сократит свои запасы 10-летних долговых обязательств США, эквивалентных 1% номинального ВВП, то временная премия по 10-летнему долгу США увеличится примерно на 10 б.п.; если ФРС сократит свой баланс в целом к 2025 году составит 2,5 триллиона долларов США. Это примерно эквивалентно повышению учетной ставки на 50 базисных пунктов.

Если Федеральная резервная система за один раз сократит свои запасы 10-летних долговых обязательств США, эквивалентных 1% номинального ВВП, то временная премия по 10-летнему долгу США увеличится примерно на 10 б.п.; если ФРС сократит свой баланс в целом к 2025 году составит 2,5 триллиона долларов США. Это примерно эквивалентно повышению учетной ставки на 50 базисных пунктов.

Манмохан Сингх, старший экономист Международного валютного фонда (МВФ), прогнозирует, что следующий QT превысит 1 триллион долларов, что эквивалентно повышению ставки по федеральным фондам еще на 15-25 базисных пунктов.